Posted : 28 Jul 2020

เพื่อความต่อเนื่องของเนื้อหา ท่านสามารถย้อนกลับไป

อ่านบทความตอนที่ 1 ได้ “ที่นี่”

อ่านบทความตอนที่ 2 ได้ “ที่นี่”

อ่านบทความตอนที่ 3 ได้ “ที่นี่”

** เช่นเดียวกับตอนที่ 1-3 บทความนี้ผมเขียนช่วง 5 ปีที่แล้ว ในปี 2015 ในช่วงที่ผู้คนกำลังสงสัยว่า สหรัฐอเมริกา QE มากมายมาตั้งแต่ปี 2008 แต่ทำไมเงินดอลล่าร์ถึงไม่เฟ้อ ในช่วงหลังจากที่ผมโพส ทาง FED ปรับดอกเบี้ยเป็นขาขึ้นสวนทางประเทศอื่น ๆ **

ปัญหาหลักที่ตามมาจากการขึ้นดอกเบี้ยของ FED คืออะไร ?

ผมไม่พูดถึงต้นทุนของหนี้ภาครัฐของอเมริกาที่จะเพิ่มขึ้นเพราะการขึ้นดอกเบี้ย เพราะสหรัฐอเมริกาแต่ไหนแต่ไรมาไม่เคยสนใจเรื่องภาระหนี้สินอยู่แล้ว (ไม่งั้นคงไม่ปรับเพดานหนี้มีไม่รู้กี่สิบครั้งโดยไม่สะทกสะท้าน) แต่พวกประเทศในกลุ่ม Emerging Market ที่กู้เงินในรูปแบบดอลล่าร์ต่างหากครับ ที่จะเจอปัญหาภาระหนี้สินที่หนักขึ้นจากดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้น และมีบางคน (เช่นมาร์ติน อาร์มสตรอง ซึ่งเป็นเจ้าของทฤษฏีเงินฝืด แนวคิดหลักที่ผมศึกษาและมาบอกเล่าให้ฟัง) เชื่อว่า อเมริกาจะไม่ค่อย ๆ เพิ่มดอกเบี้ยแบบหน่อมแน้ม อาจจะจำเป็นกระชากอัตราดอกเบี้ยขึ้นสูงในเวลาสั้น ๆ ซึ่งผมค่อนข้างเห็นต่างในประเด็นนี้ แต่ถ้ามันเกิดขึ้นจริง ประเทศที่กู้เงินจำนวนมากในรูปของดอลล่าห์ เจอปัญหาใหญ่แน่ ๆ ครับ

ก่อนหน้านี้ภาระหนี้สูงเกิดกับพวกประเทศพัฒนาแล้ว แต่ถ้าเกิดการขึ้นดอกเบี้ยพรวดพราดจริง อีกไม่กี่ปีหลังจากนี้ประเทศในกลุ่ม Emerging Market จะเกิดปัญหาจากภาระหนี้ที่พุ่งขึ้นตาม ๆ กันไป กลายเป็นหนี้สูงทั้งโลกแบบเลี่ยงไม่ได้

ลองคิดภาพประเทศ Emerging Market ส่วนใหญ่ในโลกเริ่มมีสภาวะแบบกรีซในปัจจุบันดูนะครับ กู้เพิ่มเรื่อย ๆ หนี้เดิมจ่ายไม่ไหว เพราะจ่ายไปเท่าไหร่ก็ลดได้แค่ดอกเบี้ย แต่เงินต้นพอกพูน แถมภาระหนี้ยังหนักขึ้นจากเงินดอลล่าร์ที่แข็งขึ้น ทำให้ต้องจ่ายเงินมากขึ้นเมื่อเทียบดอลล่าร์กับสกุลเงินของประเทศตัวเอง นอกจากนี้ผมจะพูดถึงปัญหาของฟองสบู่ที่เกิดจากเงินทุนไหลเข้าอีกเรื่อง

ตัวอย่างมีให้เห็นมาแล้ว ตอน The Great Depression ปี 1929 หลังอัตราดอกเบี้ยต่ำมาหลายปี FED ถูกกดดันให้ขึ้นดอกเบี้ย เพื่อชะลอความร้อนแรงของตลาดหุ้นและภาวะฟองสบู่ ดอกเบี้ยขึ้นจาก 4% ไปที่ 6% แต่ปรากฏว่า Dow Jones กลับไม่ได้ลดความร้อนแรงลงเลย

อ้าว ไหนทฤษฏีบอกว่า เมื่อขึ้นดอกเบี้ย เศรษฐกิจจะลดความร้อนแรงลงไง? เพราะต้นทุนกู้สูงขึ้น ธุรกิจก็ขยายตัวลำบาก แถมเมื่อดอกเบี้ยสูงคนกลุ่มหนึ่งจะเลิกเล่นหุ้น เอาเงินไปฝากแบงค์แทน ไหงตลาดหุ้นวิ่งเพิ่มอีกเท่าตัว?!?

นักลงทุนกลุ่มหนึ่งเลิกลงทุนครับ ย้ายเงินจากตลาดหุ้นไปฝากธนาคารจริง แต่สัดส่วนของเงินตรงนั้นน้อยมาก เมื่อเทียบกับเงินทุน (Capital Flow) ไหลบ่ากลับเข้าอเมริกาจากการขึ้นดอกเบี้ย (ตอนอเมริกาลดดอกเบี้ยช่วงก่อนนั้นเพราะเงินดอลล่าร์แข็งมาก เงินทุนไหลเข้าอเมริกาต่อเนื่อง อเมริกาพยายามไล่ Capital Flow กลับยุโรป ด้วยการลดดอกเบี้ยจาก 7% เหลือ 3% ในช่วง 1921-1927 ตามที่ผมเล่าให้ฟังในตอนที่แล้ว) ปี 1927 เมื่อขึ้นดอกเบี้ย เงินทุนไหลกลับมามากกว่าส่วนที่ถูกดูดซับออกจากระบบ กลับทำให้ Dow Jones ทำ New All Time High ที่แถวๆ 390 จุด ก่อนฟองสบู่จะแตก และเกิดวิกฤติเศรษฐกิจครั้งรุนแรงที่สุดในประวัติศาสตร์ของประเทศหลังจากนั้น Dow Jones พังทลายจาก 390 จุดเหลือประมาณ 40 จุด หรือพูดง่าย ๆ ตกไป 90% ถ้านึกภาพนรก 90% ไม่ออก ลองจินตนาการเอาก็ได้ครับ ว่าถ้า SET ยุคนี้พังทลายเหมือน Dow Jones ตอน The Great Depression ตลาด SET จะร่วงจาก 1,500 จุดไปอยู่ที่ 150 จุด เลวร้ายกว่าตอนต้มยำกุ้งเยอะ!!

และ Capital Flow ยุคนี้ปริมาณมหาศาลกว่ายุค 1929 เยอะ
และ Capital Flow ยุคนี้สภาพคล่องไหลลื่นกว่ายุค 1929 เยอะ

เมื่อเงินจำนวนมากจะไหลเข้าอเมริกา สิ่งที่จะเกิดตามมาอีกเรื่องคือ ค่าเงินดอลล่าร์ เมื่อประเทศใหญ่อย่างสหรัฐขึ้นดอกเบี้ย ในภาวะที่ยุโรปยังมีความไม่แน่นอนเรื่องปัญหาหนี้ สิ่งที่จะเกิดตามมาคือ เงินทุนน่าจะเริ่มไหลออกจากยุโรปเข้าไปที่สหรัฐอเมริกามากขึ้น ค่าเงินดอลล่าร์มีแนวโน้มจะต้องแข็งขึ้นอย่างรุนแรง

ถ้าดอลล่าห์แข็งขึ้นเมื่อไหร่ อเมริกาจะเริ่มประสบปัญหาคล้าย ๆ กับญี่ปุ่นในช่วงปี 1985 สาเหตุนึงที่ทำให้เศรษฐกิจเกิดฟองสบู่แตก ญี่ปุ่นพังแล้วไม่ฟื้นจากนั้นเป็นต้นมา ผมจะเล่าให้ฟัง ต้นเหตุมันก็มาจาก Capital Flow เช่นกัน ก่อนหน้าปี 1985 เศรษฐกิจญี่ปุ่นรุ่งเรืองมากครับ หลังจากปฏิรูปตัวเองหลังพ่ายแพ้ในสงครามโลกครั้งที่สอง ช่วงนั้นค่าเงินญี่ปุ่นอ่อนตัว ค่าเงินสหรัฐแข็ง (ช่วง 1980s เกิดวิกฤติเงินเฟ้อทั่วโลกจากปฏิวัติในอิหร่าน ทำให้ราคาน้ำมันเพิ่มกระฉูด จนสหรัฐอเมริกาต้องเพิ่งกระชากอัตราดอกเบี้ยรวดเดียวเกือบ 20% ยื้อชีวิตค่าเงินดอลล่าร์ ทำให้เงินสหรัฐแข็งค่าอย่างรวดเร็วตามที่ผมเล่าไว้ในตอนก่อน ๆ) ทำให้การส่งออกสินค้าของญี่ปุ่นเติบโตติด ๆ กันหลายปี พร้อมนวัตกรรมใหม่ ๆ ของประเทศญี่ปุ่นที่ส่งขายดีไปทั่วโลก ทั้งรถยนต์ เครื่องใช้ไฟฟ้า ทำให้ช่วงนั้นเศรษฐกิจญี่ปุ่นดูมีอนาคตสดใสมาก ดัชนีหุ้นร้อนแรงสุดขีด

หลังจากแพ้สงครามโลก ปี 1950 หนังสือพิมพ์ Nikkei (Nihon Keizai Shimbun) เริ่มคำนวนดัชนีนิคเคอิ โดยนำหุ้นใหญ่ 225 ตัวใน Tokyo Stock Exchange มาคำนวนดัชนี (อารมณ์ก็คล้ายๆ SET 50 ของไทยครับ) ดัชนีนิคเคอิเริ่มต้นในปี 1950 ที่ 100 จุดเหมือนกับดัชนีอื่น ๆ ทั่วโลก ผ่านไป 35 ปี นิคเคอิวิ่งจาก 100 จุดไปทะลุ 10,000 จุด หรือเพิ่มขึ้น 100 เท่าตัว!! (เทียบกับปู่ SET ผ่านมา 40 ปี วิ่งจาก 100 จุดไป 1,500 จุด)

กลับกันกับอเมริกาเมื่อสู้เพื่อยื้อชีวิตดอลล่าห์สำเร็จ ต้องแลกมาด้วยเศรษฐกิจที่ตกต่ำเนื่องจากอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น และค่าเงินดอลล่าร์ที่แข็งขึ้น คนจำนวนมากเชื่อมั่นว่าญี่ปุ่นน่าจะแซงสหรัฐอเมริกาขึ้นเป็นเศรษฐกิจอันดับหนึ่งของโลกด้วยซ้ำ เพราะช่วงนั้นอเมริกาเพิ่งฟื้นเมาหมัดจากวิกฤติเงินเฟ้อ อาการยังลูกผีลูกคนอเมริกายอมไม่ได้หรอกครับ ญี่ปุ่นลูกหม้อตัวเอง จู่ ๆ จะมาเป็นอันดับหนี่งของโลกแทนที่ เหยียบหน้ากันชัด ๆ ประเทศญี่ปุ่นจึงโดนสหรัฐอเมริกาบีบด้วยข้อตกลง Plaza Accord ให้ต้องปรับค่าเงินตัวเองให้แข็งขึ้นเท่าตัว (พูดง่าย ๆ ว่าเงินดอลล่าร์เมื่อเทียบกับเงินเยนอ่อนลงถึง 50% แบบผิดธรรมชาติ – ลอง Google อ่านเรื่อง Plaza Accord นะครับ เป็นเรื่องน่าสนใจที่คนไทยส่วนนึงไม่ค่อยรู้) 1 ดอลล่าร์ในช่วง 1985 แลกได้ 260 เยนครับ (ลูกศรสีฟ้า) พอโดน Plaza Accord เข้าไป 3 ปี 1 ดอลล่าร์แลกได้เพียง 120 เยน !!

พอเงินเยนแข็งเริ่มขึ้นพรวดพราด ปัญหาที่น่าตกใจที่เกิดขึ้นเกิดจากผู้รายตัวเดิม Capital Flow !! เงินทุนทั่วโลกไหลบ่าเข้าไปที่ญี่ปุ่นอย่างรุนแรง เหมือนห่าธนูมืดฟ้ามัวดินที่ระดมยิงเข้าสู่ญี่ปุ่น ตลาดนิคเคอิจากเดิมที่ร้อนแรงโคตร ๆ อยู่แล้ว ร้อนแรงสุดขีดหนักกว่าเดิม พุ่งขึ้นจาก 10,000 จุดในปี 1985 (ลูกศรสีเขียว) ไปสู่ all time high 38,916 จุดในช่วง 1989 (ลูกศรสีม่วง) หรือเพิ่มขึ้นเกือบ 4 เท่าตัว นี่คือสภาวะฟองสบู่ของประเทศญี่ปุ่น ที่เกิดจาก Capital Flow (จินตนาการไม่ออกเลยครับ ว่าถ้า SET วิ่งไปที่ 38,000 จุด จะเป็นยังไง)

สวนทางกับปัจจัยพื้นฐานของประเทศญี่ปุ่น ญี่ปุ่นรวยได้จากการส่งออก รวยได้จากเงินที่อ่อน พอเงินแข็งเท่าตัว ของก็ขายได้ไม่ดีเหมือนก่อน Real Sector กำลังเริ่มประสบปัญหา แต่ตลาดหุ้นกลับวิ่งสวนทางแบบบ้าเลือดสุดขั้ว เมื่อความขัดแย้งถึงขีดสุด สุดท้ายฟองสบู่เศรษฐกิจทั้งตลาดหุ้นและอสังหาริมทรัพย์ของประเทศญี่ปุ่นก็เข้าวงจรพังทลาย ฟองสบู่นิคเคอิระเบิดแตกออก ดับความรุ่งเรืองของประเทศที่มีขนาดเศรษฐกิจอันดับที่ 2 ของโลก ตั้งแต่ Plaza Accord ผ่านมาร่วม 30 ปี ญี่ปุ่นยังไม่ฟื้นตัวเลยจนถึงตอนนี้

นี่คือความน่ากลัวของ Capital Flow ที่เป็นเหมือนระเบิดเวลาที่อาจจะเกิดขึ้นได้หลังการขึ้นดอกเบี้ยของสหรัฐอเมริกา

คำเตือนนะครับ ผมไม่ได้บอกว่าหลังขึ้นดอกเบี้ย ตลาดหุ้นอเมริกาจะร้อนแรงเหมือนนิคเคอิยุคนั้น ไม่ใช่ว่าอ่านบทความผมจบรีบไปซื้อหุ้นอเมริกานะ

เราคงไม่สามารถบอกได้ว่าประวัติศาสตร์จะต้องซ้ำรอยญี่ปุ่นช่วงฟองสบู่ เพราะปัจจัยต่าง ๆ ในเศรษฐกิจยุคนี้ของอเมริกาแตกต่างจากยุคนั้นของญี่ปุ่นมาก ญี่ปุ่นตอนนั้นเศรษฐกิจดีมากด้วยปัจจัยพื้นฐานของประเทศ เมื่อทุนไหลเข้าตลาดหุ้นจึงร้อนแรงหนักไปกว่าเดิม แต่อเมริกาตอนนี้ไม่ใช่ เศรษฐกิจยังเปราะบางมาก ๆ ต่างกับญี่ปุ่นยุคนั้นอย่างชัดเจน แต่เมื่อดอลล่าร์แข็งจาก Capital Flow สภาวะเงินฝืดทั่วโลกจะรุนแรงมากขึ้น สินค้าโภคภัณฑ์ต่าง ๆ อาจจะตกลงสวนทางดอลล่าห์ (ทองคำ น้ำมัน ฯลฯ) เมื่อเงินฝืดรุนแรงขึ้น ประชาชนคนอเมริกาจะเริ่มประสบปัญหา เศรษฐกิจจะยิ่งไม่ฟื้น ทั้ง ๆ ที่ตลาดหุ้นอาจจะวิ่งฉิวจาก Capital Flow รัฐต้องพยายามหารายได้ให้มากขึ้น ๆ ด้วยการขูดรีดภาษีทุกบาททุกสตางค์ (นี่เป็นอีกเหตุผลหนึ่งว่าเงินในอนาคตอาจจะอยู่ในรูปแบบเงินอิเลคโทรนิค เพื่อให้รัฐบาลควบคุมการไหลของเงินและภาษีได้ทุกบาททุกสตางค์ไม่มีเล็ดรอด) ภาระหนี้มหาศาลและการพิมพ์เงินของอเมริกา จะไม่ทำให้เกิดปัญหาอะไรเลย ตราบใดที่อเมริกายังทำให้ประชาชน “เชื่อมั่น”

แต่เมื่อไหร่ ประชาชนลำบากมากขึ้น ความเชื่อมั่นหดหาย เมื่อนั้นหายนะจะมาเยือน บาปทั้งหลายที่เคยก่อไว้ มันจะเริ่มตามมาหลอกหลอน ทั้งการพิมพ์เงิน หนี้สิน ฯลฯ

ภาวะ Hyperinflation ไม่ได้เกิดจากการพิมพ์เงินนะครับ แต่เกิดจากการขาดความเชื่อมั่นในรัฐบาลอย่างรุนแรง ประเทศเล็กๆ อย่างซิมบับเว พิมพ์เงินแล้วเกิด Hyperinflation ก็เพราะคนหมดความเชื่อมั่นในรัฐบาลทันทีที่พิมพ์ แต่อเมริกาพิมพ์เงินได้ ตราบใดที่คนยังเชื่อมั่นอยู่ แต่การขึ้นดอกเบี้ยครั้งนี้ ระยะสั้นดูเหมือนเป็นการสร้างความเชื่อมั่นให้ประชาชนเข้าใจว่า อเมริกากลับมาแล้ว เศรษฐกิจพลิกฟื้นแล้ว แต่ในระยะยาวอาจจะเป็นตัวจุดชนวนอะไรหลาย ๆ อย่างที่อาจจะทำลายความเชื่อมั่นของคนอเมริกันที่มีต่อรัฐบาลได้ เมื่อนั้นแหละครับ ที่วิกฤติเศรษฐกิจของสหรัฐอเมริกาจะตามมาและ ระเบิดเวลาของภาระหนี้สหรัฐจะเริ่มจุดชนวน แต่มันไม่น่าจะเกิดในเร็ววันครับ ช่วงเวลาคงจะไม่ต่ำกว่า 5-6 ปีหลังจากนี้

ซึ่งน่าจะพอดีกับช่วงเวลาที่หยวนกับจีน คงเสริมกำลังจนเข้มแข็งพร้อมผงาดอย่างเต็มที่ มหาอำนาจเศรษฐกิจโลกคงจะเริ่มเปลี่ยนมือในช่วงนั้น ที่เขียนมาซะยาว 4 ตอนนี้ ผมอยากเล่าให้เห็นภาพว่า นักเศรษฐศาสตร์สายเงินฝืด (Deflationist) มองต่างกับสายเงินเฟ้อ (Inflationist) การขึ้นอัตราดอกเบี้ย, เงินทุนไหลเข้า และค่าเงิน มันมีความสัมพันธ์กันอย่างลึกซึ้งในรูปแบบที่เป็นพลวัตซึ่งกันและกัน ในขณะปริมาณเงิน (Money Supply) นั้นถือเป็นตัวแปรที่มีผลไม่มากนัก

ผมเคยเป็นสายเงินเฟ้อมาก่อนหลายปี แต่ผลลัพธ์ของเศรษฐกิจโลกจากยุค QE มาถึงปัจจุบัน ทำให้ผมเริ่มเปลี่ยนความคิด จนกระทั่งมาศึกษาศาสตร์ด้านสายเงินฝืดแล้วนำความรู้ทั้งสองสายมาผสมผสานกัน ในระยะสั้นสายเงินฝืดจะแม่นครับ แต่ระยะยาว ผมเชื่อมั่นว่าสายเงินเฟ้อจะถูกต้อง (ถ้าไม่เกิดสงคราม Reset เศรษฐกิจโลกซะก่อนนะ)

ระยะยาว ทุกอย่างจะสะท้อนความเป็นจริง คุณพิมพ์เงินมั่วซั่วตามใจฉัน สุดท้ายเงินจะต้องด้อยค่า แต่สิ่งที่คนมักจะเข้าใจผิดกัน คือเงินมันจะไม่ได้ด้อยค่าจากปริมาณเงินที่พิมพ์ออกมามาก ๆ แต่มันจะด้อยค่าจากความเชื่อมั่นของประเทศที่หดหายในระยะยาว แต่ระยะสั้น มันไม่ใช่ คนที่เชื่อมั่นเรื่อง Hyperinflation จะรักทองคำมาก ผมก็เคยรักทองมาก ในขณะที่ตอนนี้ผมกลับเชื่อว่าปีนี้ทองคำอาจจะมีโอกาสร่วงหนักไปหลุด $1,000 ต่อออนซ์ จากการแข็งค่าของดอลล่าห์ (ผมมองว่าเป็นโอกาสเข้าซื้อนะ ช่วงปลายปี ถ้ามันหลุด $1,000 ต่อออนซ์จริงๆ) (** ประโยคนี่ผมพูดเมื่อ 5 ปีที่แล้วตอนทองอยู่พันต้น ๆ นะครับ)

ผมไม่ฟังธง แค่แลกเปลี่ยนความคิดเห็น ให้พวกคุณลองมองโลกอีกด้าน คิดและวิเคราะห์ กัน ผมอาจจะผิดก็ได้ เราต้องรอดูกันไป แต่สิ่งที่ผมอยากจะชี้ให้คุณเห็นคือ อัตราดอกเบี้ย ในระบบเศรษฐกิจ ไม่ใช่แค่ควบคุมต้นทุนการกู้ของภาครัฐและเอกชน หรือดูดซับปริมาณเงินในระบบอย่างที่พวกเราเคยเข้าใจกันจากหนังสือเรียนครับ อัตราดอกเบี้ยนี่แหละครับ ที่เป็นหนึ่งตัวแปรที่จะทำให้เกิด Capital Flow ที่จะส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจโลกในยุคโลกาภิวัฒน์ เมื่อ capital flow มากขึ้นเรื่อยๆ แบบท่วมทวีคูณจากการพิมพ์เงิน ภาพทฤษฏีเศรษฐศาสตร์ที่เราเคยเข้าใจมันเลยบิดเบี้ยวมากขึ้นเรื่อย ๆ เราจะต้องเข้าใจและตามมันให้ทัน

Niran Pravithana

Author Niran Pravithana

CEO of Market Anyware

More posts by Niran Pravithana